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Il mondo crypto ha appena perso uno dei suoi critici più implacabili. Jim Chanos, leggendario gestore specializzato in posizioni short e fondatore di Kynikos Associates, ha annunciato venerdì scorso di aver chiuso la sua scommessa ribassista contro MicroStrategy (MSTR), la società guidata da Michael Saylor divenuta il più grande corporate holder di Bitcoin (BTC) al mondo. La mossa arriva dopo che lo spread tra il prezzo delle azioni e il valore effettivo delle riserve in BTC della company si è ridotto di oltre il 50%, rendendo la strategia di arbitraggio non più profittevole per il 68enne investment manager.
Dal maggio scorso, Chanos aveva costruito una posizione complessa che puntava al ribasso proprio su questo differenziale, noto tecnicamente come mNAV (market-to-net-asset value). Per tutto il 2024 e i primi mesi del 2025, le azioni di MicroStrategy sono state scambiate a un premio significativo rispetto al valore collettivo dei Bitcoin detenuti nei suoi wallet. Secondo la tesi ribassista del trader, questo rappresentava un'anomalia di mercato destinata a collassare, alimentata dal ciclo di hype delle criptovalute piuttosto che da fondamentali solidi.
Il meccanismo della scommessa di Chanos seguiva la logica classica dello short selling: prendere in prestito azioni MSTR, venderle immediatamente, e poi riacquistarle a un prezzo inferiore quando il mercato avrebbe corretto l'eccessiva valutazione. Nel frattempo, la posizione veniva probabilmente hedgata con esposizione long su Bitcoin, sfruttando appunto il divario tra i due asset. La strategia ha funzionato parzialmente: entro il 6 novembre, il rapporto Strategy-to-Bitcoin era effettivamente sceso ai minimi pluriennali.
"Posso confermare che abbiamo chiuso il nostro trade hedgato su MSTR e Bitcoin all'apertura di ieri", ha dichiarato Chanos venerdì scorso, senza però fornire dettagli sui profitti o le perdite realizzate. Né lui né Kynikos Associates hanno risposto alle richieste di commento successive, lasciando il mercato crypto a interrogarsi sui reali risultati dell'operazione.
La tesi ribassista di Chanos si fondava su un'osservazione apparentemente incontestabile: MicroStrategy vendeva agli investitori retail l'idea di acquistare Bitcoin attraverso una struttura corporate che dovrebbe valere un premio, quando in realtà deteneva semplicemente BTC che chiunque potrebbe comprare direttamente su un exchange. "È ridicolo", aveva dichiarato a CNBC in maggio, quando MSTR quotava circa 1,8 volte il net asset value delle sue holding in Bitcoin. Nel 2020, quel multiplo aveva toccato persino il picco di sei volte.
Il cuore della critica riguardava il concetto di "Bitcoin yield" promosso da Michael Saylor, che Chanos liquidava come financial engineering mascherato da innovazione. Secondo il fondatore di Kynikos, Saylor voleva che gli investitori valutassero MicroStrategy non solo per il valore netto dei suoi BTC, ma applicando un multiplo sulla variazione di quel NAV stesso. "È completa assurdità finanziaria", aveva scritto su X (ex Twitter), contestando quella che considerava una manipolazione semantica più che una strategia d'investimento legittima.
Le analogie storiche utilizzate da Chanos erano impietose. Il gestore aveva paragonato il boom delle "Bitcoin treasury companies" alla mania delle SPAC del 2021, quando furono raccolti 90 miliardi di dollari in tre mesi prima del crollo verticale. "Stiamo vedendo numeri simili alle SPAC del 2021 nel mercato delle treasury Bitcoin proprio ora", aveva affermato nel podcast Bitcoin Fundamentals a luglio. "Ci sono annunci ragionevolmente grandi ogni giorno - centinaia e centinaia di milioni di dollari ogni sera."
L'uscita di Chanos dalla posizione potrebbe segnalare diversi scenari per il mercato crypto. Da un lato, la compressione dello spread potrebbe indicare che il mercato sta finalmente prezzando MicroStrategy in modo più razionale, riducendo l'eccessivo premio speculativo. Dall'altro, la chiusura anticipata del trade suggerisce che anche uno short seller esperto come Chanos riconosce limiti alla propria tesi: con MicroStrategy che continua ad accumulare BTC attraverso emissioni convertibili e offerte azionarie, la dinamica potrebbe essere più complessa di una semplice bolla destinata a scoppiare.
Il caso MicroStrategy rimane emblematico delle tensioni nel mercato crypto tra adozione istituzionale e finanziarizzazione speculativa. Mentre l'approccio di Saylor ha ispirato decine di aziende a creare riserve strategiche in Bitcoin, creando un nuovo segmento di mercato, i critici continuano a evidenziare i rischi di strutture che amplificano l'esposizione attraverso leva finanziaria e complessi strumenti derivati. La chiusura del trade di Chanos non risolve questo dibattito, ma certamente ne elimina una delle voci più autorevoli dal campo ribassista, almeno per ora.